一、实验目的

通过上机实验，使学生充分理解Eviews软件系统管理和基本原理，掌握货币层次划分和用货币各层次的流动性来进行统计分析的基本原理，学会建立计量模型来分析我国货币流动性与物价指数和资产价格之间的关系。

二、理论基础

随着货币与经济关系日益密切，客观上需要政府对现金的发行与信用的扩张加以控制，使货币的供给适应经济发展的需要，避免产生经济的波动和危机。因而，货币供应量的概念以及对货币供应量的层次的划分也就应运而生。

货币供应量（或货币供给）是指在一定的时点上由政府和存款机构之外的经济主体所拥有的货币总量。在货币供应量的构成方面，大多数经济学家认为货币应包括那些在商品交易以及债务支付中作为媒介和支付手段而被普遍接受的东西，他们把货币定义为流通中的现金和支票存款，这就是狭义货币M1。而有些经济学家认为金融机构的储蓄存款及其他短期流动资产，是潜在的购买力，很容易变为现金，因而主张以流动性为标准，划分更为广义的货币概念层次，从而形成了广义的货币供应量指标M2、M3、M4等。这种观点，已为大多数的西方国家所接受，各国的中央银行，都用多层次或多口径的方法来计算和定期公布货币供应量。由于各国金融工具和金融法规的差异，广义货币供应量的指标也不尽相同。综合各国的情况，货币供应量指标大致划分如下：

M1=流通中现金+支票存款（以及转帐信用卡存款）

M2=M1+储蓄存款（包括活期和定期储蓄存款）

M3=M2+其他短期流动资产（如国库券、银行承兑汇票、商业票据）

为了有效地实施金融宏观调控，合理地制定和选择货币政策中介目标，通过运用各类货币政策工具，促进和保证“保持货币稳定，并以此促进经济增长”这一货币政策最终目标的实现，中国人民银行决定把货币供应量作为我国货币政策中介目标之一，并于1994年第三季度开始，正式确定并按季公布货币供应量指标。具体的划分方式为：

M0=流通中的现金

M1=M0+企业活期存款+机关团体部队存款+农村存款+个人持有的信用卡类存款

M2=M1+城乡居民储蓄存款+企业存款中具有定期性质的存款+信托类存款+其他存款

M3=M2+金融债券+商业票据+大额可转让定期存款等

其中M1为狭义货币供应，M2为广义货币供应量，M2减M1是准货币，M3是根据金融工具的不断创新而设置的。

2006年末，中国狭义货币供应量为12.6万亿元，比上年增长17.5%，同比增幅高出5.7%，远高于同年GDP的增长率；金融机构超额存款准备金率为4.8%，比上年末高出0.6%；金融机构存贷差约为11万亿，比上年末增长1.7万亿。2007年，央行多次加息和提高存款准备金率，而当年7月份中国广义货币供应量(M2)的增幅也达到了18.48。如果以超额储备来衡量银行体系的流动性，2001-2006年商业银行的超额储备率一直呈现逐年下降趋势。但到了2006年第四季度，以同一季度数据相比，前五年在逐年下降，分别为7.6%、6.47%、5.38%、5.25%和4.17%。2006年第三季度还是为2.52%，第四季度突然上升到4.8%，直接表现为银行体系内的流动性偏多。另外，从流动资产占银行资产总额的比重结构来看，尽管近几年贷款增长控制较严，但是这个比例几年来仍在不断提高，说明整个社会上的流动性不断趋多的态势并未得到抑制。2002、2003年该比例分别为16.07%和16.58%，2004年和2005年上升到21.51%和21.49%。从M2-GDP-CPI的增长指数动态来看，近年来一直处在较高的正值。2000年—2006年分别为4.09%、5.9%、8.08%、6.4%、2.1%、5.57%和3.44%。理应收紧流动性的2005-2006年，该增长指数却与实施积极财政政策和宽松货币政策的2000-2001年差不多。期间只有2004年紧缩力度较大。如果使用GDP的平减指数仍存在相似的结论。从价格上看：一是货币市场利率仍然处于市场普遍认为的低位运行，即使是在连续多次提高法定存款准备金率和提高存贷款基准利率后，市场利率有些波动，偶有提高，但总体水平仍是较低的。二是中国各来资产价格在大幅上涨，从房地产价格、股票价格、债券价格甚至到各种古董、邮票价格，都出现了不同程度的大幅上涨。二大主要资产中，先是2003年底到2005年9月的房地产价格猛涨，随后房地产价格趋稳，股票价格出现猛涨。总之，在当时的情况下，不管从哪个角度来分析，当时的流动性仍然偏多。

因此，在过去的几年里，流动性曾经是金融学界一个热议的话题，因为社会普遍认为当时我国出现了流动性过剩。但迄今为止，流动性（liquidity）尚无一个得到广泛认可的定义。“流动性是一种高度复杂的现象，其具体形式深受金融机构及其实际活动变化的影响，这些变化在近几十年里异常之快”。流动性一词最早源于金融市场，市场流动性（market liquidity）是指一种资产通过买卖转换成另一种资产的难易程度，这种转换不会造成价格的明显波动，且造成的价值损失最低。一般而言，大家都将“流动性”理解为一种资产转化为现金与支付手段的难易程度。关于流动性问题，不仅在国内、即使在国际学术界也是颇具争议的一个问题。概况其内容：一是对流动性层次的不同界定及其测量，二是不同交易成本对资产选择的影响；三是由此进一步讨论对中央银行货币调控力度的冲击与抵消，以至于对一国产出的影响。夏斌（2007）认为，一般来说，从流动性可测量、可统计的角度看，有三个层次的界定。一是将流动性界定在银行体系内，我国中央银行曾以此为角度进行描述。从中央银行的控制力度而言，这是一种不错的视角。在这种定义下，一般选取银行的超额存款准备金作为描述银行流动性多与少的指标。二是将与实体经济增长密切相关的货币供应量（M2）视同流动性，持有这种定义的人，往往是以M2与GDP及其平减指数相比来判断流动性的过剩与不过剩。三是将经济社会中一切在一定条件下具有变现能力和支付能力的金融资产视为流动性。如美联储主席格林斯潘曾提到，最广义的流动性是指经济社会中的全部金融资产。以上三个层次的流动性的界定，应该说是从货币调控操作层面并尽可能予以统计说明的角度进行阐述。在国家学术界对此也有不同的阐述。具有代表性的是Hicks（1967），他曾从定性角度将流动性分三类进行描述：一是交易者维持其活动所需要的运营资产；二是为了对经济冲击中难以预见的变动保持灵活反应而持有的储备资产；三是为了获取收入而持有的投资资产。在宏观经济层面上，流动性通常被定义为经济系统中不同统计口径的货币信贷总量，如流通中的现金M0、狭义货币供应量M1、广义货币供应量M2等。

流动性过剩（excess liquidity）是指实际货币存量对理想均衡水平的偏离（Polleit and Gerdesmeier 2005）。什么是货币的理想均衡水平？

MV=PY（1）

方程（1）是货币数量方程，其中M为货币存量，V为货币流通速度，P为价格水平, Y为实际产出水平。

M=p+y-v (2)

方程（2）是方程（1）的对数变形，其含义是在一定时期内货币存量增长速度等于该时期内的名义产出增长速度减去货币流通速度增长率。如果该方程内的名义产出增长率和货币流通速度都处于长期均衡水平，那么对应的货币存量增长率也就处于均衡水平。例如，欧洲中央银行的一篇工作论文假定欧元区年度实际产出潜在增长率为2.25%，预期通货膨胀率为1.5%，货币流通速度的年均下降幅度为0.75，因此欧元区的合意货币增长率为2.25%+1.5%-（-0.75）%=4.5%（Polleit and Gerdesmeier 2005）。假设货币流通速度不变，如果货币供应量增长率超过名义GDP增长率，那么就意味着流动性出现过剩。当然还有其它的一些指标。有的学者用M1/M2，银行存贷差等来衡量流动性是否过剩。

银行体系的流动性从不足到过剩对宏观经济的运行是喜忧参半的。一方面，它表明银行体系的运行质量有了明显的改善，全社会的财富积累达到相当规模；另一方面，它也给宏观经济的健康运行带来了诸大的压力，大量超过经济承受能力的资金如不进行有效的疏导，势必会影响经济和金融的稳定运行。那么流动性过剩具体会带来哪些后果？

1、流动性过剩使通货膨胀的压力增大。

在此轮经济增长中（2003-2007），由于前期投资增长过猛，已经在部分行业出现产能过剩，但是经济结构失衡问题并未得到有效解决。由外贸顺差为表现形式的外部失衡短时期无法扭转，国内投资高增长和消费增长过慢的差异导致的内部失衡也日益明星。目前我国的投资消费比率已经达到70%以上，国内和国际经验都表明，如此高的投资消费比例是不可持续的，如果内部失衡问题不能够得到有效的解决，由投资过热带来的投资品价格势必上涨，而部分消费品生产由于未能得到应有的重视，也会推动消费品价格上升。在全社会资金非常充裕之后，如果没有相应的渠道进行疏导，紧随而致的往往是物价攀升的危险。从以往有关数据来看，流动性过剩对价格体系的影响已从结构性转为整体性，不仅房地产、股票价格全面上涨，而且，生产资料和消费品价格也开始上升，2007年居民消费价格同比上涨4.8%，大大超过年初确定的把物价涨幅控制在3%以内的调控目标，2008年一季度居民消费价格涨幅同比更高达8%。

2、流动性过剩推导资产价格上扬乃至形成资产泡沫

国际经验表明，流动性过剩极易造成资产价格高估，并产生资产泡沫。日本在上世纪80年代日元大幅升值后，流动性开始泛滥，从股市到房地产，几乎所有的资产都被严重高估，形成巨大资产泡沫。20世纪90年代初，日本资产泡沫破灭，最终酿成了长达十年之久的经济萧条。我国近年来已经出现了类似日本当年流动性过剩、资产价格上扬、资金向虚拟经济聚集的现象。由于居民投资创业和创业渠道有限，在流动性充足的情况下，过多的资金必然去追逐房地产和股票等少数投资品种，如果这种情况盲目持续，必然积累资产泡沫。

2003-2007年，我国房屋销售价格涨幅分别为4.8%、9.7%、7.6%、5.5%和7.6%,尤其是大中城市住房价格持续上涨，部分一线城市价格甚至翻番，已经超过了部分居民的经济承受能力，导致这种现象的一个重要原因就是流动性过剩使投机房地产的交易者容易获得资金。2006年以来，过剩的流动性又开始向股市聚集，推动沪深股市价格快速上涨。2007年10月16日，上证综指达到6124点，比年初上涨3449点，股市出现明显的泡沫现象，不少绩差股、亏损股股价严重脱离公司经营业绩基本面，相当一部分上市公司的股票价格上涨幅度已经透支了未来几年的业绩增长。无限膨胀的资产泡沫一旦破灭，将对实体经济和众多的投资者造成严重的损害。实际上，接下来的2008年的股市暴跌印证了这一点。

3、流动性过剩会增加银行的信贷风险，影响金融稳定。

银行体系的流动性过剩，给商业银行的稳健经营带来了严峻的挑战。我国的商业银行正在全面进行股份制改造，多家银行已在近几年完成了股改。作为上市公司，经营压力逐渐增大，对经营收益也比以往更加关注。但是在目前由于经营品种的单一，存贷利差仍然是绝对多数银行的主要利润来源，中间收入占比最高的银行中国银行也不过在20%左右，在流动性过剩的形势下，银行资金寻找高收益的出路是一个现实问题。在各家银行资金都十分充裕的情况下，会导致银行同业过度竞争，甚至是恶性竞争。资金的充裕刺激了银行的放贷冲动，而为了将更多的资金运用出去，银行会主动降低信贷门槛，放宽贷款条件，其中不乏一部分资金投放到高风险行业。2004年以来，我国银行贷款发放多次放量剧增，每次都是在国家出台强力调控措施后才得以见效，有迹象表明，近年来银行信贷资金通过多种渠道进入股市和房地产等高风险行业，推动固定资产投资居高不下，支撑着资产价格一路飙升。一旦宏观经济发生周期性波动，或资产价格出现逆转，银行在经济高涨时期发放的贷款质量将急剧下降，损失风险会大幅上升，这必将对金融稳定构成威胁。

4、流动性过剩加大了我国经济发展的机会成本

一是大量国内资源被外国利用。近年来，我国外汇储备剧增的现象表明，如果一国的储蓄不能够全部转化为国内投资，则其剩余部分必然转化为国外储蓄，即为国外所运用。外汇储备持续增加意味着资本变相输出，实质上是我国大量的资源被国外利用，以弥补他们国内储蓄的不足，这必然造成我国经济福利的损失。而这种资源被他国利用，消耗的是我国的自然资源和人力资源，虽然外汇储备增加了，但所带来的环境污染和资源浪费等负面效应也相当严重。

二是增加了中央银行货币政策操作成本。虽然近几年中央银行不断采取调整存贷利率、提高存款准备金率、改革汇率形成机制、发行央行票据等多种手段对过剩的流动性进行抑制的对冲，但时至目前，尚未从根本上解决流动性过剩惯性增加的问题。而法定存款准备金率的提高，意味着相当一部分资金存入中央银行，一方面是商业银行收益的减少（因存款准备金利率远远低于贷款利率），另一方面则是中央银行利息支出的增加。而每年2万亿的央行票据发行，使银行资金既无法支持实体经济的发展，又给中央银行带来了巨大的政策操作成本。

三、实验内容

本实验将利用Eviews实证分析狭义货币层次M1与我国物价指数的关系，并且利用当前广泛接受的衡量流动性的最佳指标：广义货币供应量与GDP之比即M2/GDP这一指数来实证分析我国的流动性与资产价格（主要指股价和房价）之间的关系。

四、实验步骤

4.1 M1与物价指数之间的关系。

1、按照弗里德曼的观点，通货膨胀永远是一种货币现象，表现为过多的货币追逐过少的商品。我国过去的情况印证了此观点。国际上的通常认为M1对物价影响的滞后期大概为2-3个季度，在我国，通过研究历年月度的M1同比增长率和相应的CPI数据，可以发现，这一滞后期大概为2个季度，也就是6个月，即M1领先6个月指标与CPI存在明显的相关性，下面图表可以清楚地看出。即狭义的货币供应量这一层次直接推高了CPI，而从图四中可以看出，巨额贸易顺差积累的外汇储备（FE）与M1有着明显的正相关性，可以说中国经济对外不平衡直接或间接导致了经济对内的不平衡。

2、实证分析

（1）指标和样本数据的选取

本实验选取从2000年1月-2008年3月共99个月度M1（同比增长率%）和CPI（同比增长率%）数据。

（2）具体操作如下：

在主菜单上依次单击“File” “New” “Workfile”，选择新建对象的类型为工作文件，在弹出的“Workfile Range”对话框里选择数据类型“Monthly”并输入起止日期，本例中在Start Date 里输入2000，在End Date 里输入2008 03 .单击 OK .在建立文件后，再输入和编辑数据，在编辑区域用data 命令方式输入上面的数据：data M1 CPI 创建数据列.

在进行回归分析之前先对两列时间序列进行平稳性检验，即ADF检验，结果如下：

对CPI的稳定性的检验，结果表明该序列在1％的显著性水平下构成平稳性时间序列.

对M1序列的平稳性检验表明该序列在1％的显著性水平下构成平稳性时间序列.

然后进行回归分析：我们来对比两种回归分析的结果：第一种是没有考虑M1领先六个月情况下的两个序列的直接最小二乘法的一元回归，结果如下：

如果用M1领先六个月的数据来对相应的CPI数据进行回归分析有：

（3）结果分析：

从上面两个分析结果我们可以看出，在没有进行数据调整前，M1与CPI的相关性程度不高，拟合程度很差，而在对数据进行调整，考虑到M1对CPI的滞后影响后，M1与CPI的相关性程度有明显的提高，且拟合系数接近0.3，也就是说M1能够对CPI的变化提供30%的解释，只是D-W检验没有通过，模型有待进一步的改进。拟合的结果基本符合现实，实际上，影响物价上涨(下降)的因素有很多，货币因素只是其中的一种，还有很重要的一个因素就是人们的通货膨胀预期，另外在经济全球化的背景下，我国的对外依存度高企，输入型的通货膨胀是我国在上一轮通货膨胀（主要指2006年上半年到2008年上半年）形成的重要因素，这说明，在控制通货膨胀时，紧缩货币是必不可少的，但是，不是全部，必须还要抑制人们的通货膨胀预期的形成，同时改善我国的贸易条件，通过升值RMB来降低输入型通货膨胀的影响。

4.2流动性与资产价格的关系实证分析

1、我国货币供应量与房地产价格的相关性分析

（1）指标和样本数据的选取

下面的实证分析中以货币供应量代表流动性分析它与我国房地产价格的相关性。样本数据的选取为1991年-2006年的年度广义货币供应量M2和我国的房屋平均销售价格，数据来源于《中国经济统计年鉴》，《中国人民银行统计季报》。

（2）实证分析

数据创建方法同前面一样。

然后，我们采用对数回归分析方法，分别用前一期的货币供应量与当前的房价、当前的货币供应量与当前的房价、后一期的货币供应量与当前的房价来进行简单回归分析，各期的回归分析结果如下：

（3）实证结果分析

上面的实证结果表明，房价与当前货币供应量M2的相关系数为0.9572；房价与前一期货币供应量的相关系数为0.9592；房价与后一期货币供应量的相关系数为0.9430，均表现为高度相关。房价与前一期货币供应量的相关性强于与当前货币供应量的，也强于后一期货币供应量的，这符合现实中的经济规律，因为增加货币供应量对实体经济的影响往往具有时滞性。对房价和货币供应量M2进行回归分析，得到回归模型：

lnP=2.5750+0.4308ln(M2)

(9.1169) (17.9296)

R²=0.9572 F=336.5165

由回归模型的结论，可以判定房价与货币供应量之间存在较强的正相关性。按照弹性的解释，如果货币供应量M2增加1%，房地产价格将变动0.4308%。这说明了货币供应量对房地产价格有较大的影响，进而可以推断流动性对于房地产价格也存在较大影响。

2、流动性与股市价格关系实证分析

（1）流动性过剩引起金融资产价格上涨的渠道：虹吸效应

自2006年起，流动性过剩开始逐步蔓延至股市，推动股市逐渐升温。2006年底，股市开始出现大幅上涨。在当时流动性过剩，即存在大量超发但暂时沉积为居民储蓄存款的货币的情况下，股票市场的过度高涨，激活了原本处于冬眠状态的沉积货币。在虹吸效应的作用下，大量暂时退出流通的货币重返流通领域去追逐股票资产，从而导致了股票价格的上涨。2001年至2005年，我国居民储蓄存款月均增长率约为1.61%。自2006年开始，该数值降至0.75%。2006年10月，我国居民储蓄存款余额出现5年来首次下降，而2007年1月份居民储蓄存款新增额仅249亿元，远低于上年同期的6950亿元的水平。与此同时，2007年1月份M1同比增长20.2%，M2同比增长15.9%；2月份M1同比增长20.99%，M2同比增长17.78%，全社会资金活期化特征明显，这也意味着股票面临着更多的短期资金供应，在流动性推动下，股票价格的上涨势头仍然将持续。

（2）指标和样本数据的选取

本实验选取1993年-2006年总共14年的年度广义货币供应量M2，股市总市值等年度数据进行分析。在模型中，选择股票市价总值（T）作为解释变量，广义货币供应量（M2）作为解释变量。

为消除自相关性，将剩余解释变量M和T取对数，进行最小二乘法回归分析.

(3)实证分析

数据序列的创建同上面类似。

单击菜单栏的“Quick”，在弹出的下拉菜单中单击“Estimate Equation”，如下所示：

（4）实证结果分析

lnT=-9.3939+1.6592lnM2

(3.072194) (0.262570)

R²=0.7703 F=40.2379

该模型解释变量的t检验通过检验，且统计值较大，因此该模型拟合较好。该模型说明，广义货币供应量对股票市价总值产生较大影响。其中，广义货币供应量增加1%，股票市价总值增加1.6592%，这验证了前面的说明：货币供应量的增加将影响股市价格。因为货币供应量的过度供给导致了流动性过剩，在我国目前投资方式单一的形势下，过多的流动性只能流向资产市场，推高了资产价格。

（5）结论与建议

第一、流动性及流动性过剩的多种定义从不同方面描述其本质，尽管理论界没有对流动性过剩度量的统一认识，但是从不同定义所显示的流动性表征来看，我国显然存在异常过剩的流动性。要解决流动性过剩，关键还要增强金融产品创新，改变我国金融产品目前的期限结构，供应更多的长期金融工具，例如股票、资产证券化产品、企业债券等。当前我国流动性过剩导致了股票等长期金融产品的价格非理性上涨，正是我国缺乏金融产品的现实反映。

第二、流动性增加会抬高价格。首先，流动性的增加具有财富效应。居民用货币衡量的财富有所增加，如果消费品供给得到满足，过量的货币会流入实体经济，被用来购买资产，抬高房地产和股票资产价格，在物价水平没有上涨的情况下，资产价格水平可能会大幅度上升。其次，流动性增加具有替代效应，引起短期利率和长期利率的下降，增加股票投资的内在价值。资金具有逐利性，当货币流动性增加提高了债券价格，债券回报率降低时，过剩的流动性将会促使投资者寻求更高的回报的投资途径。

第三、流动性是股票和房地产等资产价格上升的必要条件，流动性过剩和资产价格有着较高的相关性。